高發(fā)行價、高市盈率、超高的募集資金，逐漸被遺忘了的IPO“三高”，隨著科創(chuàng)板征詢意見稿中提及的市價發(fā)行，再次被市場各方所關(guān)注。

不過，隨著《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法(征求意見稿)》意見反饋的結(jié)束，證券時報記者多方調(diào)查了解到，多家券商對此都提出了各自的建議，概括起來至少有六大化解科創(chuàng)板IPO“三高”的方案。

通過詢價確定發(fā)行價

上交所1月30日發(fā)布的《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法(征求意見稿)》中明確規(guī)定，首次公開發(fā)行股票應(yīng)當(dāng)向網(wǎng)下投資者以詢價的方式確定股票發(fā)行價格。

該意見稿強調(diào)，參與詢價的網(wǎng)下投資者應(yīng)當(dāng)遵循獨立、客觀、誠信的原則合理報價，不得協(xié)商報價或者故意壓低、抬高價格;發(fā)行人、承銷商和參與詢價的網(wǎng)下投資者，不得在詢價活動中進行合謀報價、利益輸送或者謀取其他不當(dāng)利益。

征求意見稿也明確，參與網(wǎng)下詢價的投資者，和當(dāng)前IPO詢價一樣，應(yīng)當(dāng)向中證協(xié)注冊，接受中證協(xié)自律管理。發(fā)行人和主承銷商可以根據(jù)上交所和中證協(xié)相關(guān)自律規(guī)則的規(guī)定，設(shè)置網(wǎng)下投資者的具體條件，并在發(fā)行公告中預(yù)先披露。

根據(jù)中證協(xié)相關(guān)規(guī)則，參與網(wǎng)下詢價的投資者主要有證券公司、基金管理公司、信托公司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外投資者和私募基金管理人等機構(gòu)投資者，以及符合合資投資者要求的個人投資者等。

“現(xiàn)在A股IPO都要受23倍市盈率限制，科創(chuàng)板將打破現(xiàn)行約束，發(fā)行價完全通過詢價確定，詢價結(jié)果是多少發(fā)行價就可定多少。”多位投行人士表示，這也是科創(chuàng)板除試點注冊制外，在市場化方向邁出的有力一步。

首發(fā)23倍紅線其實是行業(yè)根據(jù)監(jiān)管部門相關(guān)規(guī)則形成的一個約定俗成發(fā)行市盈率。該約定最早源自證監(jiān)會2014年1月12日發(fā)布的《關(guān)于加強新股發(fā)行監(jiān)管的措施》，但該規(guī)則并未明確指出23倍市盈率的上限約束，而是行業(yè)默契達成的一個市盈率。

完全通過詢價確定發(fā)行價，就是監(jiān)管不做其他約束，這種市場化發(fā)行方式，在A股市場其實并不陌生。早在2011年前后，IPO發(fā)行就是完全通過詢價進行，但彼時卻產(chǎn)生了另一個頗為頭痛的問題——“三高”。

“三高”具體指IPO發(fā)行過程中出現(xiàn)的高發(fā)行價、高發(fā)行市盈率、超高的募集資金。“三高”歸根結(jié)底是高價發(fā)行所引發(fā)的高市盈率和超高募集資金。彼時甚至還出現(xiàn)不少企業(yè)，最終超額募資規(guī)模好幾倍于計劃募資規(guī)模，引發(fā)市場頗多非議。

投行討論頗為激烈

科創(chuàng)板市價發(fā)行也出現(xiàn)“三高”怎么辦?這也成為上述征求意見稿在意見征詢過程中投行討論頗為激烈的焦點之一。

為此，在《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法(征求意見稿)》意見征詢反饋過程中，不少投行也都針對性地提出了化解方案。證券時報記者調(diào)查了解到，歸納起來至少有六大操作建議。

建議方案一是引入戰(zhàn)略投資者。提出此建議的投行認(rèn)為，在引入戰(zhàn)略投資者的過程中，戰(zhàn)略投資者一定會對標(biāo)的公司未來的發(fā)展、本次發(fā)行上市的定價等方面進行綜合考慮，會提出定價的建議并影響最終的發(fā)行定價。定價太高，自然壓縮了戰(zhàn)略投資者的獲利空間。“戰(zhàn)投的引入，一定程度上能夠抑制券商和發(fā)行人的天然定高價的沖動。”提出該建議的投行相關(guān)負責(zé)人表示。

建議方案二是實行保薦機構(gòu)跟投、發(fā)行人高管員工戰(zhàn)略配售。這樣就能在一定程度上抑制投行和發(fā)行人的天然定高價的沖動。保薦機構(gòu)自己投資了，如果定價過高，雖然承銷保薦費多收了一些，但投資部分可能虧損，自然會倒逼投行在定價時更趨理性。高管員工參與了戰(zhàn)略配售，實現(xiàn)了利益捆綁，也會在一定程度上促使定價更為合理。

建議方案三是剔除高報價。提出此方案的投行建議，要明確《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法(征求意見稿)》第八條中對“剔除最高報價”的界定，并同時明確剔除低報價的方法。可以參考現(xiàn)行辦法，例如，剔除報價中最高的部分，且剔除的申購量不低于網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%。

建議方案四是對過高的發(fā)行市盈率倍數(shù)進行干預(yù)，比如超過行業(yè)市盈率100%、200%的水平要進行提醒。

該投行認(rèn)為，高價發(fā)行不一定都是正向作用，根據(jù)國際經(jīng)驗，部分頭部保薦機構(gòu)由于利益驅(qū)動及多年來積累的強勢地位，高價發(fā)行頻發(fā)，導(dǎo)致發(fā)行后大面積破發(fā)從而影響整體市場，去年香港市場較多科技股即是如此。

建議方案五是增加首發(fā)股份的發(fā)行規(guī)模。提出該建議的投行認(rèn)為，發(fā)行價過高，歸根結(jié)底是供給偏少，應(yīng)該加大單只IPO個股的供給量。

為此，該投行建議，在尊重市場詢價結(jié)果的基礎(chǔ)上，在不影響上市公司控股權(quán)的前提下，允許發(fā)行數(shù)量超過上市后總股本的25%或10%，充分滿足發(fā)行人的融資需求，更好地發(fā)揮資本市場助力科技創(chuàng)新類實體經(jīng)濟的職能。

建議方案六是延長網(wǎng)下發(fā)行股份的鎖定期。提出該方案的投行表示，贊同科創(chuàng)板適度提高投資者的門檻，科創(chuàng)板應(yīng)構(gòu)建以機構(gòu)投資者、專業(yè)投資者為主的市場格局。同時應(yīng)該增加網(wǎng)下發(fā)行鎖定期的要求，兼顧認(rèn)購踴躍性，建議鎖定期設(shè)為3個月或者以上，避免前五個交易日不設(shè)漲跌幅限制炒作股票套現(xiàn)走人，嚴(yán)厲打擊炒作新股的市場操縱行為。

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